Sarkuysan Elektrolitik Bakır Sanayi ve Ticaret A.Ş.

BÖLÜM 3: ŞİRKET NE İŞ YAPIYOR?

3.1 İş Modeli

Sarkuysan'ın işi özünde basit ama operasyonel karmaşıklığı yüksek: ham bakır katot alıyorsun, işliyorsun, işlenmiş bakır mamul satıyorsun. Türkiye'de bakır madeni üretimi son derece sınırlı olduğu için şirket hammaddesinin tamamına yakınını ithal ediyor. LME (Londra Metal Borsası) üzerinden dolar bazlı fiyatlanan katotu alıyor ve Darıca/Kocaeli'ndeki tesiste işleyip TL ve EUR karışımı gelire dönüştürüyor.

Ürün gamı üç ana kategoride toplanıyor:

Bakır Tel ve Filmaşin: Elektrik teli, kablo sanayii, motor sargıları için ham tel formu. Şirketin gelirinin büyük bölümünü bu kategori oluşturuyor.

Bakır Boru: Soğutma, klima, tesisat uygulamaları. İnşaat sektörüne bağımlı bir ürün grubu.

Bakır Profil ve Çubuk: Özel geometrik formlar. Sanayi makineleri ve elektrik bağlantı elemanları bu kategoriye giriyor.

Şirketin yatırımcı sunumlarında belirtilen üretim kapasitesi 220.000 ton/yıl. Kapasite başlangıçta 10.000 ton/yıl olan bir işletme bugün bu ölçeğe ulaştıysa arka planda sürekli yatırım yapılmış demektir. 2025 yılı ihracat verisi 900 milyon dolar olarak açıklandı (KAP açıklamalarına göre). Bu rakam toplam ciro yaklaşık 87 milyar TL'nin önemli bir bölümünün döviz getirisi demek.

Coğrafi Dağılım: Yurt içi ve yurt dışı satışları yaklaşık dengeli dağılmış. İhracat 5 kıtada 70'ten fazla ülkeye yapılıyor. Q1 2025 finansal tablolarına göre ihracatın EUR, USD ve GBP cinsinden gerçekleştiği görülüyor. Bu yapı şirkete doğal bir döviz koruması sağlıyor: hammadde dolar bazlı, satışların önemli kısmı döviz bazlı.

3.2 İştirak Ekosistemi

Sarkuysan tek başına bir şirket değil. Geniş bir grup yapısına sahip. Şirketin web sitesinde yayımlanan bilgilere göre başlıca iştirak ve bağlı ortaklıklar şunlar:

Sark Wire Corp (ABD): New York Albany ve Georgia Toccoa'da iki fabrika. Toplam 120.000 metrekarelik alan. 2024 yılını 202 milyon dolar ciroyla tamamladı. 2024'te devreye alınan 20.000 ton/yıl kapasiteli sürekli filmaşin döküm tesisiyle üretim zincirini uçtan uca tamamladı. ABD'nin ithalata koyduğu tarifelerden faydalanacak konumda olduğu belirtiliyor. 2025 için %25'in üzerinde satış artışı beklentisi açıklandı.

Sark Bulgaria AD (Bulgaristan - %90 pay): Shumen'deki tesiste 2024 yılını 151 milyon euro ciroyla kapattı. Kapasite iki katına çıkarılıyor. Avrupa'ya bakır tel ihracatında Bulgaristan'ın lider ihracatçılarından biri. Sarmakina Bulgaria EAD adıyla ek bir tesise de yatırım yapılıyor.

Demisaş Sanayi A.Ş. (%44 pay, özkaynak yöntemiyle muhasebeleştiriliyor): Bilecik'te 80.000 ton/yıl kapasiteli pik ve küresel döküm tesisi. Otomotiv ve beyaz eşya sektörlerine hizmet veriyor. 2026 yılında 200 milyon TL'den 300 milyon TL'ye sermaye artırımı yapılıyor. Sarkuysan %44 oranında katılım yapıyor.

CRW Metal Sanayi ve Ticaret A.Ş. (%42,5 pay): 300 milyon TL sermayeli, metal üretim ve pazarlamasında faaliyet gösteren yeni bir iştirak. Mayıs 2026'da bedelli sermaye artırımı gerçekleştirdi.

Sarmakina Sanayi ve Ticaret A.Ş.: Metal ve kablo sektörüne ekipman, çevre teknolojileri. 1991 kurulumlu.

Sarda Dağıtım ve Ticaret A.Ş.: 1979'dan beri yurt içi ve uluslararası pazarlama/satış.

Bektaş Bakır Emaye Kablo - BEMKA bağlantısı: Türkiye'nin en büyük emaye tel tesisi olarak anılan Bektaş Bakır'da dolaylı pay.

Sarkuysan İtalya: Milan üssüyle İtalya ve Güney Avrupa pazarlaması.

BEMKA Kupferlackdraht GmbH (Almanya): Emaye tel dağıtımı, Almanya ve çevre ülkeler.

Bu iştirak yapısı Sarkuysan'ı salt bir bakır işlemecisinden fazlası yapıyor. Ancak aynı zamanda yönetim dikkatinin çok sayıda coğrafyaya ve ürün grubuna dağılması anlamına geliyor.

3.3 Rekabet Ortamı ve Giriş Bariyerleri

Küresel bakır mamul pazarı rekabetçi ama giriş bariyerleri yüksek.

Yatırım bariyeri yüksek: 220.000 ton/yıl kapasiteli entegre bir tesis kurmak yüz milyonlarca dolar sermaye gerektiriyor. Hammadde tedarik zinciri, enerji altyapısı, liman erişimi bu yatırımın parçası.

Marka bariyeri orta: Sanayi alıcısı fiyat ve kaliteye bakıyor. Marka bağlılığı tüketici ürünlerindeki kadar güçlü değil. Ama onlarca yıllık müşteri ilişkileri, sertifika süreçleri ve teknik destek kapasitesi de ayrı bir engel.

Özel izin bariyeri düşük-orta: Bakır işleme için devletin özel lisansları yok. Çevre ve çalışma mevzuatı çerçevesinde faaliyet gösteriyor.

Yerli rekabet açısından bakıldığında Sarkuysan sektörün en büyük entegre oyuncusu. Türkiye'de ikinci büyük bakır tel üreticisi Türk Prysmian Kablo (Prysmian grubunun iştiraki, borsada işlem görmeyen) olarak belirtiliyor. Küresel rakipler arasında Nexans, Fujikura, Southwire gibi isimler var. Ama bunlar Türkiye pazarında doğrudan rekabetten çok ihracat pazarlarında karşılaşılan isimler.

3.4 Talep Yapısı: Elektrikli Araçtan Güneş Paneline

Bakırın yapısal bir avantajı var: elektrik iletiminde alüminyuma kıyasla daha iyi performans gösteriyor ve yerini almanın mühendislik maliyeti yüksek. Buna ek olarak, önümüzdeki on yılın üç büyük yatırım teması bakır talebini birbirine ekleme yapıyor:

Elektrikli araçlar: Bir elektrikli araç, içten yanmalı araca kıyasla 3-4 kat daha fazla bakır içeriyor. Kablo demeti, batarya bağlantısı, motor sargısı.

Yenilenebilir enerji altyapısı: Güneş santrali, rüzgar türbini ve bu enerjileri şebekeye bağlayan iletim hatları bakır yoğun yatırımlar.

Veri merkezi ve telekom altyapısı: Bulut altyapısının büyümesi bakır kablo talebini artırıyor. Sark Wire'ın müşteri portföyünde veri merkezi sektörü açıkça yer alıyor.

Bu üç tema aynı anda güçleniyorsa, bakır uzun vadeli talep büyümesi açısından yapısal bir destekle karşı karşıya. Tabii bu talep artışının Sarkuysan'ın marjlarına mı yoksa LME fiyatı aracılığıyla katot üreticisine mi yansıyacağı ayrı bir tartışma.

3.5 Sektörel Takip Verileri

BÖLÜM 4: FİNANSAL SAĞLIK KONTROLÜ

4.1 Gelir Trendi

Sarkuysan ciddi bir büyüme hikayesi yazdı. Şirketin konsolide finansal tablolarına göre:

Bu rakamlara sadece nominal büyüme açısından bakınca 2022'deki sıçrama dikkat çekici. Bunun arkasında LME bakır fiyatlarının tarihi yükseklere çıkması ve TL'nin değer kaybetmesinin yarattığı çift etki var. Bakır fiyatlı işlem değerleri TL'ye çevrildiğinde ciro görünümü şişiyor. Reel anlamda bakıldığında büyüme bu kadar dramatik değil.

USD bazında değerlendirildiğinde tablo daha dengeli:

USD bazında ciro geriliyor. Bu, işleme marjlarının daralmasının ve hacim artışının TL değer kaybını tam karşılayamamasının sonucu. Öte yandan ihracat 900 milyon dolar olarak açıklandı. Bu rakam toplam USD cironun önemli bir kısmının gerçekten dolar/euro cinsinden gerçekleştiğini gösteriyor.

4.2 Kârlılık: Marjların İnce Bıçak Dengesi

Sarkuysan'ı anlamak için en kritik konu marj yapısı. Şirket hammaddesi olan bakır katotu LME fiyatından alıyor ve buna işleme payı ekleyerek satıyor. Bu yapıda brüt kâr marjı doğası gereği ince. Şirketin finansal tablolarına göre:

Marjlar çok ince. Brüt kâr marjının %3-5 bandında gezinmesi, bakır işleme işinin özünde düşük marjlı bir iş olduğunu gösteriyor. 2024 ve 2025'te net kâr marjı %1'in altına düşmüş. Bu şirketi yatırımcı gözünde net kâr bazlı değerlemenin anlamsızlaştığı bir noktaya taşıyor. F/K oranı 73x'e kadar çıkıyor.

2023'te net kâr 2,1 milyar TL'ye çıkmıştı. Bu dönemdeki yüksek finansal gelirlerin (3,5 milyar TL) etkisi büyük. O yıl şirket ticari alacak ve stokları yüksek enflasyon ortamında değerleme kazancı elde etti. Bunun operasyonel net kârla karıştırılmaması lazım. Düzeltilmiş operasyonel net kâr çok daha mütevazı kalıyor.

TMS-29 (enflasyon muhasebesi) etkisi de göz önünde bulundurulmalı. "Net Parasal Pozisyon Kayıpları" kalemi finansal tablolarda görünüyor ve reel kârlılığı baskılıyor. Özellikle TL cinsinden net alacak pozisyonu yüksek olan dönemlerde bu etki belirginleşiyor.

FAVÖK marjı 2023'te %6,6 iken 2025'te %3,3'e inmiş. Bu daralmayı anlatan üç etken var: Birincisi, LME bakır fiyatı dalgalandıkça stok değerleme etkisi değişiyor. İkincisi, enerji maliyetlerindeki artış. Üçüncüsü, büyük CAPEX döngüsünün yarattığı sabit maliyet artışı.

4.3 Bilanço: Borç Yükü Artan Kaldıraç

Şirketin konsolide bilançosuna göre:

Net borç 2023'te 6,6 milyar TL iken 2025'e gelindiğinde 10,5 milyar TL'ye çıkmış. Borç artışının temel sebebi 2025 yılındaki 1,82 milyar TL'lik büyük CAPEX yatırımı ve işletme sermayesi ihtiyacındaki artış.

Borç yapısı üç soru:

1. Vade: Kısa vadeli finansal borçlar 8,56 milyar TL, uzun vadeli 3,76 milyar TL (2025 sonu). Toplam borcun yaklaşık %70'i kısa vadeli. Bu yüksek kısa vade oranı refinansman riskini artırıyor. Ama bakır işleme işinin doğası gereği işletme sermayesi kredileri kısa vadeli kullanılıyor.

2. Para birimi: İhracat geliri dolarken hammadde alımı da dolar cinsinden. Şirket finansal raporlarında hedging araçları kullandığını belirtiyor. Q1 2025 finansal tablolarında ticari alacaklar içinde USD ve EUR kalemleri görünüyor. Net döviz pozisyonunun detayı faaliyet raporu dipnotlarında yer alıyor. Bu analizde doğrudan erişim sağlanamadı. İhracat geliri ile hammadde maliyetinin benzer döviz biriminde olması doğal koruma sağlıyor.

3. Maliyet: Efektif borçlanma maliyeti için yaklaşık hesap: Finansman giderleri TTM 2,1 milyar TL, ortalama finansal borç ~10,5 milyar TL - bu yaklaşık %20 efektif faiz oranına işaret ediyor. 2025 yıl ortalaması ticari kredi piyasasında TL faizlerin %40-50 bandında seyrettiği dönemlerde %20 civarı efektif maliyet görece avantajlı bir konumda. Döviz borçlanması varsa dolar bazlı maliyet daha düşük olabilir. Ama kur değişiminden etkileniyor. Kesin kırılım için 2025 yıllık faaliyet raporu dipnotlarına bakılmalı.

Net Borç/FAVÖK: 2025 bazında 3,6x. Bu oran "çekince doğuran bant" (>3x) içinde. 2023'te 1,5x olan bu oran iki yılda iki buçuk katından fazlasına çıkmış. Borç artışı eşzamanlı FAVÖK gerilemesiyle bir araya gelince tablo baskılı.

Stok riski: Stoklar 9,6 milyar TL seviyesinde, ciro oranına bakıldığında yaklaşık 40 günlük stok süresi. Bu sektör için normal sayılabilir. Bakır fiyatlarındaki ani düşüş dönemlerinde stok değer kaybı riski oluşabiliyor.

4.4 Nakit Akışı: Büyük Yatırım Dönemi

2025 yılı önemli bir kırılma noktası. İşletme nakit akışı negatife döndü. Bunun arkasında işletme sermayesindeki 2,99 milyar TL'lik artış var. Büyüyen stoklar ve ticari alacaklar nakit bağlıyor. Aynı dönemde CAPEX 1,82 milyar TL'ye yükseldi.

CAPEX yapısını anlamak önemli: Amortisman yaklaşık 455 milyon TL (2025). Bu idame CAPEX için alt sınır vekil değer olarak kullanılabilir. Buna göre idame CAPEX ~455 milyon TL, büyüme CAPEX ~1,36 milyar TL anlamına geliyor. Büyüme CAPEX ağırlıklı olarak yeni üretim hatları, Sark Wire'ın ABD fabrika yatırımı ve sürdürülebilirlik projelerine (Diyarbakır GES dahil) gidiyor.

Negatif FCF, şirketin büyüme yatırımı döneminde olduğunu gösteriyor. Bu yatırımların 2026-2027'de kapasite artışı ve verimlilik kazanımı olarak dönmesi bekleniyor. Ama yatırım geri dönüşü için zamanlama belirsizliği devam ediyor.

4.5 Temettü Geçmişi

Şirket 1975'ten bu yana neredeyse her yıl temettü dağıtıyor. 2025 yılına ait kâr dağıtım kararında 300 milyon TL nakit temettü belirlendi. Hisse başına net 0,30 TL. Mevcut fiyata göre temettü verimi yaklaşık %1,2 ve oldukça düşük. Büyük yatırım döneminde temettü miktarını kısıtlı tutmaları anlaşılır bir tercih.

Önemli not: Temettü dağıtımı için esas alınan kâr VUK (Vergi Usul Kanunu) kârı. TMS-29 enflasyon muhasebesi kapsamında hazırlanan TFRS finansal tabloları ile VUK kârı arasında fark oluşabiliyor. 2025 yılında 300 milyon TL nakit temettü dağıtılırken TFRS net kârı 381 milyon TL. Bu oran %79 dağıtım oranına işaret ediyor ama VUK bazında ayrıca değerlendirilmeli.

4.6 Çeyreklik Trend

Şirketin en son kamuoyuna açık dönem Q1 2026. Net kâr 360,9 milyon TL, bir önceki yılın aynı dönemine göre %3 artış. TTM FAVÖK yaklaşık 3,32 milyar TL. Bu Q1 2026 verisinin eklenmesi TTM bazında bir miktar iyileşme gösteriyor.

BÖLÜM 6: BÜYÜME HİKAYESİ VE GELECEK BEKLENTİLERİ

6.1 Yenilenebilir Enerji Yatırımı

Ocak 2026'da KAP'ta yayımlanan açıklamaya göre Sarkuysan, Diyarbakır Silvan'da 14 MWp kurulu güce sahip lisanssız güneş enerji santrali projesi başlattı. Proje Temmuz 2025'te sözleşmeye bağlandı. Planlanan devreye alma 2026'nın ilk çeyreği.

Bu yatırımın operasyonel etkisi somut: Yıllık yaklaşık 22.000 MWh üretim, şirketin toplam elektrik tüketiminin yaklaşık %25'ini karşılıyor. Bakır işlemenin enerji yoğun bir süreç olduğu düşünüldüğünde, elektrik maliyetlerindeki bu yapısal azalma marj üzerinde kalıcı olumlu etki yaratabilir. Enerji kendi kendine yetme oranını artırmak hem maliyet hem de karbon ayak izi açısından olumlu. Ayrıca Kasım 2025 KAP açıklamasında "Gri Su Geri Kazanım Suyu Projesi" de duyuruldu. Bu da sürdürülebilirlik yatırımlarının birden fazla cepheye yayıldığını gösteriyor.

6.2 Sark Wire ABD Büyümesi

ABD, Türkiye dahil pek çok ülkeden bakır ürün ithalatına tarife koydu. Bu ortamda yerel üretici konumundaki Sark Wire doğal bir avantajla karşı karşıya. Şirket 2025 yılında Sark Wire'ın satış gelirlerinin %25'in üzerinde büyümesini beklediğini açıkladı. ABD hükümetinin "kritik mineraller" politikası çerçevesinde Sark Wire'a nakit destek sağlandığına dair sektör haberlerine göre 2,9 milyon dolar düzeyinde destek aldığı belirtiliyor.

Sark Wire 2024'te 202 milyon dolar ciro yakaladı. 2025'te %25+ büyüme gerçekleşirse 250+ milyon dolara çıkmış demek. Bu rakam, konsolide bilançoda görünmeden önce güçlü bir operasyonel gelişme habercisi.

6.3 Sark Bulgaria Kapasite Artışı

Shumen tesisi kapasitesini iki katına çıkarıyor. 2024 yılını 151 milyon euro ciroyla kapatan Sark Bulgaria'nın 2025 hedefi %20 büyüme. Tesisin Avrupa müşterilerine olan coğrafi yakınlığı lojistik avantaj sağlıyor. Avrupa'nın bakır yoğun yatırımlarının (enerji dönüşümü, EV altyapısı) devam edeceği öngörüsüyle Sark Bulgaria'nın önemi artıyor.

6.4 Dijital Dönüşüm

Mart 2026 KAP açıklamasında şirketin devam eden dijital dönüşüm projesine ilişkin bilgilendirme yapıldı. ERP veya üretim yönetim sistemlerinin yenilenmesi operasyonel verimlilik açısından orta vadede olumlu etki yaratabilir.

6.5 2026 Şirket Beklentileri

2026 yılı Beklentileri açıklamasında (Mart 2026 KAP bildirimi) şirket küresel ekonomideki belirsizlikleri (ABD'nin korumacı politikaları, jeopolitik riskler) vurgularken 50 yıllık tecrübesi ve güçlü sermaye yapısıyla hazırlıklı olduğunu belirtti. Somut bir yüzde rehberlik verilmedi. Makro belirsizliklerin yüksek olduğu dönemlerde yaygın bir tutum.

6.6 Aracı Kurum Hedef Fiyatları

Bu analizin hazırlandığı dönemde SARKY için kamuya açık arşivde aracı kurum raporu bulunamadı. Dolayısıyla konsensüs hedef fiyat tablosu sunulmuyor. Aracı kurum tahminlerini ve adil değer hesabını takip etmek için InvestingPro kullanılabilir.

BÖLÜM 7: DEĞERLEME

7.1 Emsal Karşılaştırma Tablosu

SARKY'yi nasıl değerlendireceğimize baktığımızda sektör ortalamasını bilmemiz gerekiyor. Damodaran Metals & Mining sektörü verileri ve çeşitli piyasa verilerinden derlenen küresel karşılaştırma:

Çarpan okuma konusunda dikkatli olmak gerekiyor. Sarkuysan'ın FD/FAVÖK'ü 2024 bazında 4,9x ile global ortalamanın belirgin altında. Bu anlamda "ucuz" görünüyor. TTM bazında 11,8x ile ortalamanın üzerinde görünüyor. Aradaki fark tamamen FAVÖK'ün 2025'te gerilemesinden kaynaklanıyor. "2024'teki FAVÖK seviyeleri kalıcı mı geçici mi?" sorusu değerleme tartışmasının merkezinde.

7.2 Değerleme Yorumu

Şu an Sarkuysan fiyatlamak için birkaç farklı perspektif var:

Düşük marj dönemi tezi: 2024-2025 marj baskısı yapısal değil geçici. Enerjide verimlileşme, kapasite artışı ve LME fiyat ortamının normalleşmesiyle FAVÖK 4 milyar TL'nin üzerine çıkabilir. Bu senaryoda TTM FD/FAVÖK 11,8x görünse de normalleşmiş FAVÖK bazında çarpan çok daha uygun.

Yüksek kaldıraç kaygısı: Net Borç/FAVÖK 3,6x. FCF negatif. Faiz karşılama oranı 1,2-1,5x bandında. Bu düşük tampon anlamına geliyor. LME fiyatı beklenmedik şekilde gerileseydi veya faiz ortamı sertleşseydi bilanço baskı görürdü.

Büyüme yatırımı dönemi: CAPEX/Amortisman oranı 2025'te 4x'e çıkmış. Şirket güçlü bir büyüme yatırımı dönemindeyken yakalandı. Bu dönemin "hasadı" 2027-2028'e sarkmış olabilir.

"Bu emsal tablosunu ve tartışmayı sundum ama açıkça söyleyeyim: Sarkuysan gibi ince marjlı, emtia fiyatı duyarlı ve iştirak yapısı karmaşık bir şirketi adil değer hesaplamak elle yapılabilecek bir iş değil. InvestingPro'nun Adil Değer Hesaplayıcı aracı 50'den fazla farklı modeli aynı anda çalıştırıyor. Siz büyüme oranını ya da iskonto oranını değiştirdiğinizde anında yeni bir değer çıkıyor. Kendi yatırım değerlendirmemde bu aracı kullanıyorum."

👉 investing-referral.com/yatirimabasliyorum15

BÖLÜM 8: SONUÇ

8.1 En Güçlü 3 Özellik

1. Türkiye'nin en geniş bakır işleme kapasitesi: 220.000 ton/yıl kapasite, onlarca yıllık müşteri ilişkileri ve coğrafi konumuyla yüksek giriş bariyeri oluşturulmuş. Rakiplerin bu ölçeği sıfırdan kurması yıllar ve çok büyük sermaye gerektirir.

2. Yapısal talep büyütücüler: Elektrikli araçlar, yenilenebilir enerji altyapısı ve veri merkezi yatırımları bakır talebini uzun vadeli artırıyor. Sarkuysan bu talep artışının değer zincirinde konumlanmış.

3. Coğrafi çeşitlendirme: Türkiye tesisi, ABD'de Sark Wire, Bulgaristan'da Sark Bulgaria ve Avrupa'da dağıtım ağı tek bir piyasaya bağımlılığı sınırlandırıyor. ABD'deki tarife ortamı Sark Wire için kısa vadeli avantaj yaratıyor.

8.2 En Büyük 3 Risk

1. LME bakır fiyatı duyarlılığı: Hammadde maliyeti dolar bazlı LME fiyatıyla bağlantılı. Bakır fiyatındaki sert düşüş stok değer kayıplarına, marj baskısına ve işletme sermayesi fazlalığına yol açar. 2022 yılındaki gibi LME bakırın 7.000 dolar/ton'un altına gerilemesi FAVÖK'ü ciddi sıkıştırır.

2. Yüksek borç yükü ve negatif FCF: Net Borç/FAVÖK 3,6x ve FCF negatif. Bu tablo faiz ortamı kötüleşirse veya FAVÖK beklenenden daha uzun süre baskılı kalırsa rafinansmanı zorlaştırabilir. Kısa vadeli borçların yüksekliği (toplam borcun ~%70'i) bu riski artırıyor.

3. Özel denetçi davası belirsizliği: Mayıs 2026'da KAP'ta açıklanan özel denetçi tayin talebi davası tablo netleşene kadar kurumsal yönetim belirsizliği yaratıyor. Dava sonucu şirkete ilişkin bazı soruları yanıtlayacak ya da yeni sorular açacak.

8.3 Sentez Çerçevesi

Bu hisseyi cazip kılan kalemler:

• Sektördeki en büyük entegre bakır işleme kapasitesi ve 50+ yıllık tecrübe
• Elektrikli araç, yenilenebilir enerji ve veri merkezi talebinin uzun vadeli büyüme desteği
• ABD operasyonu (Sark Wire) tarife korumacılığından faydalanıyor
• Sark Bulgaria yüksek büyüme potansiyeli ve kapasite artışı sürecinde
• Diyarbakır GES ile enerji maliyetlerinde yapısal azalma beklentisi
• Yönetimin 2025 içinde pay geri alımı yapması (görece düşük fiyatlarda)
• PD/DD 2,2x ve FD/Satış 0,42x ile tarihsel göreli ucuzluk
• Yaklaşık 40 yıldır neredeyse kesintisiz temettü ödemesi

Yatırımcının ek dikkat etmesi gereken kalemler:

• Net Borç/FAVÖK 3,6x, "çekince doğuran bant" içinde. 2023'teki 1,5x'ten belirgin yükseliş
• FCF 2025'te -2,13 milyar TL. Büyük CAPEX döneminde nakit üretimi yok
• Brüt kâr marjı %3-5 bandı. İnce marj iş modeli operasyonel kaldıraç ve kırılganlık bir arada sunuyor
• Özel denetçi davası. Kurumsal yönetim açısından takip gerektiriyor
• Big 4 dışı bağımsız denetçi
• Borsadaki 52 haftalık fiyat aralığı 10,28-51,60 TL. Yüksek volatilite mevcut
• ROIC ~%3,3. WACC'ın muhtemelen altında. Mevcut döngüde değer yaratımı sınırlı
• Net kâr marjı %0,4. F/K anlamlı değerleme aracı olmaktan çıkıyor

Hangi profil için uygun olabilir: Bakır imalat sektöründe yapısal talep büyümesine inanılan, 3-5 yıllık ufukla değerlendirme yapabilen, yüksek borç döneminin geçici olduğu tezini paylaşan ve yüksek enerji/emtia fiyatı volatilitesine hazırlıklı yatırımcılar için.

Hangi profil için uygun olmayabilir: Kısa vadeli kâr görünürlüğü arayan, yüksek marjlı işletmeler tercih eden, emtia fiyatı dalgalanmasından bağımsız savunmacı bir pozisyon hedefleyen veya düşük borç yükü kriteri olan yatırımcılar için.

8.4 Tez Geçersizlik Koşulları

Şu gözlemler gerçekleşirse bu analiz yeniden değerlendirilmeli:

1. LME bakır fiyatı 6.500 dolar/ton'un kalıcı olarak altına düşer ve iki çeyrek üst üste FAVÖK 2 milyar TL'nin altına iner.
2. Net Borç/FAVÖK oranı iki çeyrek üst üste 4,5x'i aşar ve kısa vadeli borç yenileme sorunu ortaya çıkar.
3. Sark Wire ABD operasyonu tarife ortamı değişikliği veya rekabet nedeniyle 2025-2026'da beklenen büyümeyi gerçekleştiremez ve 150 milyon dolar cirosunun altına gerilerse.
4. Özel denetçi davası sonucunda ilişkili taraf işlemleri veya kurumsal yönetim açısından materyel bir olumsuz tespite ulaşılırsa.
5. Diyarbakır GES ve diğer enerji verimliliği yatırımları 2026 sonuna kadar devreye girmez ve enerji maliyet avantajı gerçekleşmezse.

8.5 Güvenlik Marjı (En Kötü Senaryo)

Tarihin en zayıf FAVÖK dönemine bakıyorum: şirketin 2022 yılında FAVÖK marjı %3,8 ve FAVÖK yaklaşık 2 milyar TL civarında. Şimdiki dönem FAVÖK 2,87 milyar TL (2025).

En kötü senaryo: FAVÖK 2 milyar TL'ye geriler, FD/FAVÖK çarpanı 6x'e sıkışır. Buna göre en düşük firma değeri 12 milyar TL. Net borç ~10,5 milyar TL çıkarıldığında piyasa değeri ~1,5 milyar TL'ye karşılık geliyor. Bu 1 milyar lot pay için hisse başı ~1,5 TL anlamına gelir. Mevcut 28,72 TL'nin çok uzağında. Bu senaryo, hem FAVÖK'ün yarıya inmesi hem de çarpanın bugünkünün yarısına gerilemesi gibi çift olumsuzluğun aynı anda gerçekleşmesini gerektiriyor.

Temel senaryo: 2024 seviyesindeki FAVÖK ~3,8 milyar TL ve 7-8x FD/FAVÖK çarpanı. Bu da firma değeri 26-30 milyar TL, net borç 10,5 milyar TL çıkarıldığında piyasa değeri 15,5-19,5 milyar TL ediyor. Mevcut piyasa değeri 28,7 milyar TL bu aralığın üzerinde. Ancak FAVÖK normalleşirse ve büyüme katalisti fiyatlanmamışsa tablo değişir.

Yukarı yönlü asimetri, FAVÖK'ün 2023 seviyelerine (4,3 milyar TL) dönmesi ve değer yaratıcı iştiraklerin (Sark Wire, Sark Bulgaria) fiyatlanmasıyla oluşabilir.

8.6 Takip Edilmesi Gereken 5 Metrik

1. LME bakır fiyatı: Aylık ortalama 9.000 dolar/ton'un altına sürüklenme (marj baskısı tetikleyicisi).
2. Çeyreklik FAVÖK: 2025'teki ~720 milyon TL çeyreklik ortalamadan belirgin sapma.
3. Net Borç/FAVÖK yönü: Yeni CAPEX döngüsü bitti mi? 2026-2027'de azalıyor mu?
4. Sark Wire ve Sark Bulgaria yıllık ciro büyümesi: Büyüme tezinin ana göstergeleri.
5. Özel denetçi davası KAP gelişmeleri: Kurumsal yönetim riski için takip noktası.

Buraya kadar elimden geldiği kadarını anlattım. Ama dürüst olmak gerekirse, bireysel yatırımcı olarak tek başıma yapabileceğim de bu kadar. Adil değer hesaplaması, kendi büyüme varsayımlarınıza göre senaryo modellemek ya da bu hisseye benzer 50 başka şirketi taramak gibi işler artık profesyonel araçlar olmadan zor.

Ben kendi araştırmalarımda InvestingPro kullanıyorum ve gerçekten çok yardımcı oluyor. Sizin de denemenizi tavsiye ederim. Birkaç pratik örnek:

• Adil Değer Hesaplayıcı: "Bu hisse aslında ne kadar etmeli?" sorusuna 50+ farklı modelle cevap veriyor. Büyüme oranını ya da iskonto oranını kendiniz değiştirip "benim varsayımıma göre adil değer ne?" diye sorabiliyorsunuz. Ben elime kalem kağıt alıp bu hesaplamaları yapamam, InvestingPro saniyeler içinde gösteriyor.
• ProPicks AI: Yapay zeka her ay BIST 100'ü geride bırakan hisse listesi sunuyor. 2019'dan bu yana toplam %8.725 getiri, yıllıklandırılmış %85 performans. Şahsen taradığım hisselerin yarısı zaten ProPicks listesinde çıkıyor. Benim manuel taramamdan çok daha hızlı çalışıyor.
• Şirket Sağlık Skoru: Mali durum, değer, fiyat momentumu, nakit akışı, kârlılık ve büyüme sağlığını tek ekranda gösteriyor. Bir hisseyi 30 saniyede tanımak için en hızlı yol.
• WarrenAI: Hisse hakkında aklınıza takılan herhangi bir soruyu sorabiliyorsunuz. Bilanço, dipnot, analist toplantısı kayıtlarını birlikte okuyup cevap veriyor.
• ProTips: Karmaşık bilançoları yapay zeka kısa ipuçlarıyla özetliyor. "Bu şirketin son çeyrekte nesi değişmiş?" sorusu birkaç saniyede yanıt buluyor.

Şu link üzerinden alacağınız aboneliğinde mevcut tüm indirimlere ek %15 ekstra indirim kazanırsınız:

👉 investing-referral.com/yatirimabasliyorum15

Bu samimi bir öneri, satış metni değil. Kendim her gün kullanıyorum.

Bu yazı yatırım tavsiyesi değildir.