Alarko Carrier Sanayi ve Ticaret A.Ş.

BÖLÜM 2: İŞ MODELİ VE REKABET POZİSYONU

Carrier Ortaklığının Getirisi

Bu ortaklık yüzeysel bir lisans anlaşmasından fazlası. Carrier Corporation, ABD merkezli küresel bir HVAC devi. Dünyada 160'tan fazla ülkede satıcı ve servis ağı bulunan bu şirketin teknoloji transferine Alarko Carrier kendi üretimiyle de katkı sağlıyor. Gebze tesisinden çıkan ürünlerin yaklaşık %95'i ihracat. Carrier'in global ağı Alarko Carrier'e yeni pazarlara erişim imkânı veriyor. Tek başına 70 ülkeye ihracat yapan bir Türk üreticisi için bu ciddi bir rekabet kalesi.

Öte yandan teknolojik bağımlılık da bir gerçek. Ürün geliştirme kararlarında tam özerklik yok. Stratejik yönlendirme iki tarafın mutabakatıyla şekilleniyor. Bunu ne olumlu ne de olumsuz olarak değerlendiriyorum. Fakat yatırımcının bu yapısal gerçeği bilmesi gerekiyor.

Klima Santrali (AHU) Liderliği

Gebze'nin asıl gücü klima santralleri (Air Handling Unit, AHU). Bu ürünler standart değil. Her bina için ayrı tasarlanıyor, farklı boyut, farklı kapasite, müsteri gereksinimine göre üretiliyor. Genel Müdür Cem Akan'ın ifadesiyle "içi %50 boş olan" özel üretim ürünler. Bu özelleştirme hem giriş bariyeri hem marj koruyucusu görevi görüyor. Fabrika çift vardiya çalışıyor ve mevcut kapasite kullanım oranı %80 civarında. Kapasite genişletme yatırımı olarak yaklaşık 1,5 milyon dolarlık harcamayla üretim 1.500'den 2.000 adede çıkarılacak. Bu kapasite artışı 30 ek istihdam yaratacak.

Isı Pompası: Yapısal Dönüşüme Erken Giriş

Türkiye'de ısı pompası pazarı henüz gençlik döneminde. Şirketin kendi değerlendirmesine göre Türkiye pazarı yılda yaklaşık 25.000 adet civarında. Fransa 130.000-150.000, Almanya 200.000 adet satıyor. Fark büyük. Türkiye'de bazı Avrupa ülkelerinde uygulanan %50-60 düzeyindeki teşvikler yok. Ama bina stoku yenileniyor, doğalgaz bağımlılığını azaltma baskısı artıyor ve enerji verimliliği düzenlemeleri sıkılaşıyor. Bu konjonktürde Alarko Carrier 2023-2024'te Eskisehir tesisinde Flair Split Isı Pompasını üretime aldı. Şirketin kendi tahminlerine göre 2030'a kadar bu pazarın 40.000 adete ulaşması bekleniyor.

Isı pompası ihracat tarafında da ilerleme var. 2024'te bu segmentte %25 büyüme sağlandı ve Avrupa'ya yönelik ihracat için VDE sertifikasyon çalışmaları sürüyor. Avrupa ısı pompası pazarı Türkiye'nin çok üzerinde ve bu pazara giriş potansiyeli uzun vadeli büyüme hikayesi açısından takip değer.

Sektör Rekabeti

Türkiye iklimlendirme sektörü ihracat açısından güçlü ama rekabetli bir alan. Daikin, Mitsubishi, Samsung, LG ve Çin menşeli markalar bireysel klima segmentinde baskı uygulayan aktörler. Alarko Carrier bu segmente değil, endüstriyel ve ticari iklimlendirme (hastane, alışveriş merkezi, otel, sanayi tesisi) ile ihracat ağırlıklı klima santrali üretimine odaklanarak farklılaşıyor. Özel mühendislik gerektiren niş alanda rekabet Çin fiyatıyla kıyaslanamaz. Müşteri ihtiyacına özel tasarım ve montaj bilgisi öne çıkıyor.

Yurt içinde ise 250'yi aşan bayi ağı ve 300+ servis noktasıyla güçlü bir dağıtım altyapısı var. Bu ağı sıfırdan kurmak kolay değil.

BÖLÜM 3: SEKTÖR DİNAMİKLERİ

Türkiye İklimlendirme Sektörünün Büyüklüğü

Türkiye, iklimlendirme ihracatında dünya sıralamalarında ciddi bir konum edinmiş durumda. 2025 yılında sektörün ihracatının yaklaşık 7,4 milyar dolara ulaşarak rekor kırdığı bildirildi. Sektör derneklerinin verilerine göre Türkiye'de 2024 yılında 2,5 milyon adedi iç satış, 800 bin adedi ihracat olmak üzere toplamda 3,3 milyon split klima satışı gerçekleşti. Bu rakam bireysel klima segmentini yansıtıyor. Endüstriyel iklimlendirme ayrı bir kategoride.

Alarko Carrier'in odaklandığı klima santrali (AHU) pazarında Türkiye üretimi önemli bir ihracat payına sahip. Şirket bu segmentte 11 yıl üst üste ihracat şampiyonluğu aldı ve ihracat geliri 2024'te 30 milyon dolara ulaştı.

Yeşil Dönüşüm ve Enerji Verimliliği

Avrupa'daki enerji dönüşümü mevzuatı yakın vadede önemli. Binalarda fosil yakıtlı ısıtmayı azaltmak ve yüksek verimli sistemlere geçişi hızlandırmak için AB'nin çeşitli düzenlemeleri devrede. Isı pompaları bu dönüşümün merkezinde. Alarko Carrier hem üretici hem distribütör konumuyla bu trende pozisyon almış durumda.

Türkiye tarafında ise binalarda enerji verimliliği sertifikasyonuna yönelik zorunluluklar artıyor. Yüksek verimlilik gerektiren yeni bina projeleri talep yaratan yapısal bir etken.

Küresel Hammadde ve Maliyet Ortamı

Şirketin en ciddi kısa vadeli riski maliyet yapısından geliyor. Üretim girdilerinin yaklaşık %60'ı ithal. Bu oran kur oynaklığına doğrudan maruz kalındığı anlamına geliyor. Ek olarak 2022-2025 döneminde işçilik maliyetlerinin üretim içindeki payı %11-12 seviyesinden %30 bandına yükseldi. Bu oran sektör için yapısal bir baskı ve Alarko Carrier de bundan nasibini aldı. Faiz normalizasyon sürecinde birim maliyetlerin istikrar kazanması ve kur volatilitesinin azalması beklenirse bu baskıların bir kısmının gerilemesi mümkün.

BÖLÜM 4: FİNANSAL ANALİZ

4.1 Gelir Tablosu Eğilimi

Şirketin finansal tablolarına göre (TRY cinsinden, TMS-29 enflasyon düzeltmeli):

Bu tabloda göze çarpan ilk şey gelirin 2021'den bu yana nominal olarak 6,5 kattan fazla büyümüş olması. Ama TMS-29 enflasyon düzeltmesi uygulandığında reel büyüme çok daha mütevazı. Şirketin finansal tablolarına göre gelir YBBO üç yılda reel olarak yaklaşık -%3,3 geriliyor. Nominal büyüme ile reel daralma arasındaki bu makas, yüksek enflasyon döneminin tipik bir görüntüsü.

Brüt marjın 2023-2024'te %12-15 bandına sıkışmasının ardından 2025'te %16,7'ye toparlaması olumlu. Buradaki baskı doğrudan hammadde maliyetlerindeki artış ve işçilik payının yükselmesinden kaynaklanıyor.

4.2 Karlılık: Net Zarar Nereden Geliyor?

2025 yılı için en dikkat çekici nokta şu: Şirket 258 milyon TL FAVÖK üretiyor ama 755 milyon TL net zarar açıklıyor. Bu büyük makas esas faaliyet dışı finansal giderlerden kaynaklanıyor.

Şirketin finansal tablolarına göre 2025 yılında finansal giderler 951 milyon TL'ye ulaştı. Finansal gelirler ise 155 milyon TL düzeyinde kaldı. Net finansal yük 796 milyon TL. Buna kıyasla FAVÖK sadece 258 milyon TL. Yani faiz giderleri FAVÖK'ü 3 kattan fazla eziyor.

Bu kadar yüksek finansal yükün oluşmasında iki etken rol oynuyor. Birincisi 2023-2024 döneminde hızlı büyüme sürecinde alınan borçlar. Şirketin finansal tablolarına göre toplam finansal borç 2021'deki 328 milyon TL seviyesinden 2025 sonunda 2,44 milyar TL'ye yükseldi. İkincisi bu dönemdeki yüksek Türkiye faiz ortamı. Şirket yüksek faiz döneminin zirvesine yakın bir borç yükü taşıdı.

TMS-29 enflasyon muhasebesi de tabloyu şekillendiriyor. Borç tarafındaki parasal yükümlülükler enflasyon ortamında kazanç yaratabilirken, karmaşık işlemler net sonuçta volatilite yaratıyor. 2024'te 832 milyon TL vergi öncesi kar çıkması ve 2025'te 770 milyon TL vergi öncesi zarara dönmesi bunu gösteriyor. Bu tablo yalnızca operasyonel performansı değil, finansal muhasebe etkisini de yansıtıyor.

Düzeltilmiş perspektiften bakıldığında asıl operasyonel karlılık göstergesi olan FAVÖK marjı 2025'te %3,1. Bu bilanço hikayesinin özü: şirket üretimden kazanıyor ama finansman giderleri bunu silip geçiyor.

4.3 Bilanço Analizi

Şirketin finansal tablolarına göre temel bilanço kalemleri:

2022'de net nakit pozisyonunda olan şirket, 2023'te hızlı borçlanmayla net borçlu duruma geçti. Bu borçlanma büyük ölçüde Eskisehir tesisi yatırımı ve işletme sermayesi ihtiyacından kaynaklandı. 2025 yılında net borç 1,45 milyar TL. TTM FAVÖK 192 milyon TL. Net Borç/FAVÖK çarpanı yaklaşık 7,5x düzeyinde ki bu gerçekten yüksek.

Stoklar 2024'te 1,65 milyar TL ile ciddi şekilde şişmişti ve bu stok birikimi 2025'te 1,28 milyar TL'ye çekildi. Düzelme olumlu ama henüz normalleşme tamamlanmadı. Ticari alacakların 2,12 milyar TL'ye ulaşması ciro açısından makul ama nakit tahsilat hızı takip gerektiriyor.

Özsermaye 2024 sonunda 3,36 milyar TL iken 2025 zararının etkisiyle 2,09 milyar TL'ye geriledi. PD/DD çarpanı mevcut fiyat seviyesinde yaklaşık 3,9x.

Bir not: Maddi duran varlıklar 2022'den bu yana 238 milyon TL'den 1,19 milyar TL'ye büyüdü. Bu büyüme Eskisehir tesisi yatırımının bilançoya yansıması.

4.4 Nakit Akış Tablosu

Şirketin nakit akış tablosuna göre:

2023 ve 2024 yıllarında işletme faaliyetlerinden nakit çıkışı yaşandı. Büyüme yatırımı ve işletme sermayesi tüketimi birleşince FCF negatife döndü. 2025'te ise tablo önemli ölçüde değişti: işletme nakiti 360 milyon TL pozitife döndü. Buna ek olarak yatırım faaliyetlerinde 1,04 milyar TL nakit girişi görünüyor. Bu tamamen Eskisehir tesisiyle ilgili CAPEX nakit girişlerinin yansıması. Sonuç olarak 2025'te FCF 1,40 milyar TL pozitif çıktı. Bu olumlu gelişme, ancak büyük yatırım döneminin kapanışını ve stok ile alacak yönetiminin düzelişini yansıtıyor.

Temettü tarafında 2025'te 867 milyon TL ödeme yapıldı. Bu ödeme VUK kârına dayalıydı. TFRS tablosunda 755 milyon TL zarar açıklanmasına karşın temettü dağıtılması ilk başta çelişkili görünüyor. TFRS (enflasyon muhasebesi) ile VUK kârı arasındaki fark bunu açıklıyor. Vergi amaçlı VUK kâr hesabı farklı metodoloji kullanıyor ve bu dönemde pozitif çıktı. Bu iki rakam arasındaki fark temettü kapasitesini değerlendirirken mutlaka göz önünde bulundurulmalı. 2026 yılı için kar payı dağıtımı yapılmaması kararlaştırıldı.

4.5 İlişkili Taraf Değerlendirmesi

Eşit pay sahibi iki büyük ortak olan Alarko Holding ve Carrier Corporation ile ilişkili taraf işlemlerinin dipnotlardan takip edilmesi gerekiyor. Mevcut kamuya açık kaynaklarda bu işlemlerin detayına erişemedim. Yatırımcının finansal rapor dipnotlarından ilişkili taraf alım/satım hacimlerini ve fiyatlama koşullarını ayrıca incelemesi tavsiye edilir.

BÖLÜM 5: ORTAKLIK YAPISI VE KURUMSAL YÖNETİM

Pay Sahipleri

İki büyük ortağın simetrik eşit ağırlığı ilginç bir kurumsal yönetim yapısı yaratıyor. Tek bir kontrol eden taraf yok. Her iki ortak da kendi çıkarları doğrultusunda yönlendirme gücüne sahip. Pratikteyse şirketin 70 yıllık tarihi bu ortaklığın işlevsel biçimde çalıştığını gösteriyor.

Halka açıklık oranı %15,94 görece düşük. Bu oran fiyat keşfini yavaşlatıyor, işlem hacmini sınırlıyor ve anlık büyük işlemlerde fiyat oynaklığını artırıyor. Küçük yatırımcı için bir dezavantaj.

Yönetim Kurulu Profili

Yönetim kurulunda Alarko ve Carrier taraflarından temsilciler yer alıyor. KAP açıklamalarına göre Niv Garih yönetim kurulu başkanlığı görevini yürütüyor. Niv Garih, Alarko'nun kurucu ortaklarından Dr. Üzeyir Garih'in oğlu olup Garih ailesi üçüncü nesil yönetim geçişini gerçekleştirmiş durumda.

Bağımsız denetçi KPMG. Şirket aynı zamanda ISO 9001, ISO 14001, ISO 27001 ve ISO 45001 sertifikasyonlarını taşıyor. Sürdürülebilirlik raporlarını hem TSRS hem GRI uyumlu şekilde yayımlıyor. Bu kurumsal disiplin yönetim kalitesinin görünür göstergesi.

Patron Arka Plan Araştırması

KAP arşivinde ve kamuya açık kaynaklarda incelediğim dönem boyunca Alarko Carrier veya Alarko Holding yöneticileri hakkında SPK idari para cezası, işlem yasağı veya bilgi suistimali soruşturmasına ilişkin kayıt tespit edemedim. Yatırımcı kendi ek araştırmasını yapmalı.

BÖLÜM 6: BÜYÜME HİKAYESİ VE KATALİZÖRLER

6.1 Kapasite Artışı ve Tesisler

Gebze'de klima santrali üretim kapasitesini %30 artırmak için yaklaşık 1,5 milyon dolarlık yatırım planlandı. Bu yatırım mevcut teslimat sürelerini (27 haftaya kadar uzayan sipariş bekleme) kısaltmayı ve artan talebi karşılamayı hedefliyor. Eskisehir tesisinde ise önümüzdeki 2-3 yılda 10 milyon dolarlık ek yatırım öngörülüyor.

6.2 İhracat Büyümesi

2024'te 30 milyon dolar ihracat gerçekleştirilen Alarko Carrier, 2027 için 35 milyon dolar hedef koydu. Bu hedef mütevazı görünüyor ama endüstriyel klima santrallerinde büyümek zaman alıyor: her proje ayrı mühendislik gerektiriyor. VDE sertifikasyonu tamamlanırsa ısı pompası Avrupa ihracatına yeni bir kanal açılacak.

Şirketin 70 ülkeye ihracat yaptığını belirtmek gerekiyor. ABD, sondaj platformu tipi özel ürünler için başlı başına stratejik bir pazar. LNG tesisleri (Orta Doğu) ve korozyon dayanımlı denizcilik çözümleri (Mozambik gibi zorlu coğrafyalar) rekabetten görece kopuk nişler.

6.3 Isı Pompası: Uzun Vadeli Seçenek Değeri

Şirketin yatırımcı sunumlarında paylaşılan veriye göre Türkiye ısı pompası pazarının 2030'a kadar yaklaşık 40.000 adete ulaşması bekleniyor. Bu tahmin gerçekleşirse bugünkü 25.000 adet pazara göre %60 büyüme demek. Alarko Carrier bu pazarda hem üretici hem distribütör konumunda. Avrupa pazarına ihracat kapısı açılırsa potansiyel çok daha büyük.

Bu hikaye kısa vadede finansal tablolara yansımıyor. Yatırımın meyvesini orta-uzun vadede vermesi bekleniyor. Ama büyüme opsiyonu olarak var.

6.4 Faiz Normalizasyonu Senaryosu

En kritik kısa-orta vade katalizörü: TCMB'nin faiz indirimi sürecinin hızlanması. Şirketin 951 milyon TL'lik finansman giderinin önemli kısmı TL kredi maliyetinden geliyor. Faiz ortamı normalleşirse ve şirket kademeli refinansman yapabilirse finansman yükünün belirgin şekilde gerilemesi mümkün. Bu, FAVÖK'ü değiştirmeden net kâr tablosunu köklü biçimde iyileştirebilecek bir senaryo. Zamanlaması ve büyüklüğü belirsiz ama mekanizma net.

6.5 Toplu İş Sözleşmesi Anlaşması

Ocak 2026'da grev kararıyla başlayan Türk Metal Sendikası ile MESS (Türkiye Metal Sanayicileri Sendikası) toplu iş sözleşmesi görüşmeleri Ocak sonunda anlaşmayla tamamlandı. Şirketin KAP açıklamasına göre 22 Ocak 2026'da toplu iş sözleşmesi süreci anlaşmayla kapandı. Bu anlaşma kısa vadeli bir belirsizliği ortadan kaldırdı. Anlaşmanın içeriğindeki ücret artışları işçilik maliyetlerini yukarı itmekle birlikte en azından operasyonel kesinti riski giderildi.

BÖLÜM 7: DEĞERLEME

7.1 Mevcut Çarpanlar

Şirketin finansal tablolarına ve güncel piyasa fiyatına göre:

FD/FAVÖK 48x çok yüksek görünüyor. Ama bu çarpanı doğru okumak için bağlamı anlamak lazım.

Birincisi, mevcut FAVÖK baskılı bir dönemin FAVÖK'ü. FAVÖK marjı tarihsel olarak %17-20 bandında seyreden bir şirket için %3,1 anormal derecede düşük. 2021-2022 döneminde FAVÖK marjı %16-17 civarındaydı. İşçilik maliyeti yapısı ve hammadde baskısı normalleşirse marj yukarı döner. Normalleşmiş FAVÖK üzerinden FD/FAVÖK çok daha makul bir seviyeye iner.

İkincisi, bu şirket sanayi şirketi için küresel emsallerle karşılaştırıldığında dikkat gerektiriyor. Türkiye ülke risk priminin çarpanlar üzerindeki basıcı etkisi her şirkette hissedilir ve ALCAR da bundan muaf değil.

7.2 Emsal Karşılaştırma

Faaliyetin doğasından dolayı doğrudan bire bir karşılaştırılabilir BIST emsali bulmak güç. Benzer imalat profilli BIST sanayi şirketleri için makul normalleşmiş FD/FAVÖK aralığı genellikle 6x-12x civarında. Alarko Carrier'in mevcut FD/FAVÖK'ü bu bantın çok üzerinde.

Bu durum iki şekilde yorumlanabilir. Birincisi piyasa mevcut zayıf karlılığa rağmen normalleşme beklentisini fiyatlıyor olabilir. İkincisi cari çarpanlarda yapısal bir aşırı değerleme olabilir. Yatırımcının kendi normalleşme varsayımlarıyla bu çarpanı test etmesi gerekiyor.

7.3 Makro Çerçeve

BIST şirketlerinin genel olarak küresel emsallere göre iskontolu işlem gördüğü bilinen bir gerçek. Türkiye CDS primleri ve yüksek enflasyon ortamı çarpanları baskılıyor. Yabancı yatırımcı oranının son yıllarda düşük seviyelerde seyretmesi de piyasa likiditesini ve çarpan düzeyini olumsuz etkiliyor. TCMB'nin faiz indirim döngüsünün hızlanması ve enflasyonun gerilemesiyle birlikte bu dinamiklerin değişmesi halinde çarpanlar genişleyebilir.

BÖLÜM 8: GÜÇLÜ YÖNLER, DİKKAT GEREKTİREN NOKTALAR VE TEZ GEÇERSİZLİK KOŞULLARI

8.1 Güçlü Yönler

Uzun tarihsel birikim. 1954'ten bu yana Türkiye'de HVAC pazarını şekillendiren bir şirket. 300+ servis noktalı ağ, 250+ bayi, marka bilinirliği ve müşteri sadakati kolayca taklit edilemiyor.

Carrier teknoloji ortaklığı. Küresel bir teknoloji devinin ürün geliştirme altyapısı ve ihracat ağına erişim, tek başına büyük sermaye gerektiren bir fırsatı sistematik hale getiriyor.

İhracat çeşitlendirmesi. 70 ülke, 11 yıl üst üste ihracat şampiyonluğu. Niş ürünlerde (özel mühendislik, denizel koşullar) fiyat rekabetinin dışında kalmak mümkün.

Yeşil dönüşüme erken giriş. Eskisehir ısı pompası tesisi ve Avrupa ihracat sertifikasyonları bu dönüşümde konumlanma adımları.

Kapasite kullanımı yüksek. %80 kapasite kullanımı ile çift vardiya çalışma, talep baskısı altında üretim yapabildiklerini gösteriyor.

8.2 Dikkat Gerektiren Noktalar

Yüksek finansman maliyeti. 2025'te 951 milyon TL finansman gideri ve 258 milyon TL FAVÖK net zarar anlamına geliyor. FAVÖK büyümesi sağlansa bile borç servis yükü karlılığa yansımayı geciktiriyor.

Net Borç/FAVÖK 7,5x bandında. Bu oran yüksek. Faiz ödeme kapasitesi sınırlı ve refinansman riski mevcut.

Brüt marj düşüklüğü. %16,7 brüt marj imalat sektörü için görece zayıf bir seviye. İşçilik ve hammadde baskısı devam ettiği sürece FAVÖK marjı da baskı altında kalıyor.

Yüksek PD/DD. 3,9x PD/DD, imalat şirketi için yüksek. Bu oran ya güçlü büyüme beklentisini ya da aşırı değerlemeyi işaret ediyor. Bunun ayrımı yatırımcının değerlendirmesine kalmış.

Halka açıklık düşüklüğü. %16 civarında halka açıklık likiditesini ve kurumsal yatırımcı ilgisini sınırlıyor.

Hammadde kur bağımlılığı. Girdi maliyetlerinin %60'ı ithal ve kura bağımlı. TL değer kaybı senaryolarında marj baskısı hızla artar.

8.3 Tez Geçersizlik Koşulları

Yatırım tezine zemin olan senaryolar şu koşullardan birinin gerçekleşmesiyle sorgulanır:

1. Finansman giderlerinin 3 çeyrek üst üste FAVÖK'ün %200'ünü aşmaya devam etmesi ve refinansman imkânı bulunamaması. Bu durumda bilanço sürdürülebilirliği ciddi risk taşır.

2. Net Borç/FAVÖK oranının 2026 sonu itibarıyla 6x'in altına gerilememesi. Bu oranın yüksek seyretmesi borç çevirme döngüsünün kırılganlığını sürdürür.

3. Brüt marjın art arda iki çeyrek %12'nin altına gerilemesi. Bu, hammadde-kur baskısının kronikleştiğine işaret eder.

4. FAVÖK marjının normalleşme sürecine girilmediğini gösteren 2026 faaliyet raporunda düşük marj açıklaması.

5. Carrier Corporation'in ortaklık yapısında ya da teknoloji transferi koşullarında olumsuz değişiklik. Bu Alarko Carrier'in temel rekabet avantajını zayıflatır.

6. Toplu iş sözleşmesinden kaynaklanan işçilik maliyeti artışının FAVÖK marjını beklentinin üzerinde baskılaması ve üretim aksaklıklarının yeniden gündeme gelmesi.

8.4 Üç Kelimelik Hikaye (Tekrar)

Yeşil dönüşüm, yüksek maliyet.

Alarko Carrier'in yatırım hikayesi iki kutup arasında: güçlü yapısal pozisyon ve kalıcı görünümlü maliyet baskısı. Carrier ortaklığının sağladığı teknoloji erişimi, ihracat şampiyonluğu ve ısı pompası büyüme opsiyonu uzun vadeli güç. Finansman giderlerinden kaynaklanan karlılık sorunu ise faiz normalizasyonuyla çözülebilir ama ne zaman ne hızda çözüleceği belirsizliğini koruyor.

8.5 Takip Edilmesi Gereken Metrikler

• Net Borç/FAVÖK oranının çeyreklik trendi
• Finansman giderleri ve FAVÖK arasındaki makas
• Brüt marjın %17+ bandına sürdürülebilir dönüşü
• Isı pompası Avrupa ihracatı için VDE sertifikasyonu ve ilk siparişler
• Eskisehir tesisindeki kapasite kullanım oranı
• TCMB politika faizi ve şirketin refinansman maliyeti
• Ticari alacaklar/gelir oranının istikrarı

Bu yazı yatırım tavsiyesi değildir.